管涛:俄乌冲突下的外汇市场多生相

发布日期:2022-03-15 11:51    点击次数:203

  作者|管涛( 中银证券全球始席经济学家)

  2.月24日至今,人民币汇率和美元指数在俄乌冲突下双双走强,市场炎议人民币汇率的避险属性,却鲜相关注其他要紧货币的外现。尽管没人会预见和爱俄乌冲突,但是“暗天鹅”对于市场分析来说却是一个分析各类资产的好机会。笔者拟从避险货币、资源货币和“旋涡中”的货币这三类探讨下俄乌冲突背后的外汇市场逻辑。

  传统避险货币仍然相对坚挺

  由于在往日数次金融泛动和“暗天鹅”事件中的坚挺外现,美元、日元和瑞郎成为国际社会公认的避险货币。

  避险货币平庸具有三大属性,即与风险资产价格显然负相干、息差套利(套利交易)融出资金能力强和特为好的滚动性。尤其是滚动性,极端情况下,苛格意义上仅有美元才具备最强的避险属性。2020年3.月初的全球“美元荒”历历在今朝,美联储不得不举动“着末做市商”大量开释滚动性,结果避免了金融市场的崩溃。

  从2.月24日俄罗斯出兵到3.月10日,美元指数累计升值2.4%。同期,美元兑日元涨1.0%,较美指涨幅矬1.4个百分点;美元兑瑞郎涨1.3%,较美指涨幅矬1.1个百分点。对比2014年3.月18日克里米亚危机、2008年9月15日雷曼破产和2001年“911”事件期间的三大避险货币外现,此次美元兑瑞郎和美元兑日元在11个生意日内的少贬或者多升的力度并不幼(见下外)。尤其是,2.月28日美欧宣布金融制裁俄罗斯,堵截片面银走的敏捷的联系和凝结俄罗斯央走外汇贮备。单日美指涨0.2%,但美元兑日元跌0.5%和兑瑞郎跌0.9%,三大货币均体现出避险货币的本色。

  离岸美元滚动性逐渐凶化。以3.个月伦敦银行同业拆借利率和3.个月美债利润率的差值(特德利差)为滚动性指标,2.月23日特德利差为16个基点,与1.月份均值迥异不大。此后,利差沿途振动上走,于3.月9日升至37个基点,创下2020年5.月以来的新高。鉴于欧洲银走业对俄罗斯的风险敞口较高和俄罗斯债务违约的潜匿风险,市场对美元必要进一步上涨。另一方面,顺从利率平价理论,随着全球通胀压力不息上升和美联储减少预期发酵,美10年期国债利润率团体处于上升趋势,岁始?年月至今(3月10日)累计上升46个基点,美联储货币减少的预期也在通常赞成着美元。此消彼长下,美元升值更多也是可能答允的。同样的,此次金融泛动的时间要紧荟萃在2.月28日和3.月1.日两个生意日。风险资产激烈调整,避险资产受到追捧。在这两天内,标准普尔500摇动率指数(VIX)相继上升9.3%和10.5%,标普500指数则下跌0.2%和1.5%;举动避险资产的美10年期国债利润率从 1.97%跌至3.月1.日的1.72%,两个生意日累计下跌25个基点。而同期的日本10年期国债利润率仍然维持在0.2%附近,巍然不动。日本银走在可预见的时间内仍无法袪除超宽松货币政策,基本上不存在利率风险。此时,对于那些焦急对冲仓位风险的投资者来说,矬息日元和相像的瑞郎颇具吸引力。

  固然人民币初具避险货币特征,却仍不是通俗意义上的避险资产。从2.月24日至3.月10日,美元兑人民币中央价跌0.33%;在金融制裁宣布的2.月28日和3.月1.日这两个生意日内,美元兑人民币中央价离别跌0.20%和0.53%,外现为“美元强、人民币也强”的格局,市场传闻有片面欧洲避险资金入场。但是,活着界四周内,人民币资产恐仍非安靖资产,由于人民币资产尚未具备跨境的解放滚动性。今年2.月份,日均中美国债利润率差84BP跌至所谓舒坦区80~100BP的下限附近,环比进一步收窄15个基点同期,境外净减持境妻布衣币债券814亿元,其中净减持人民币国债354亿元,均为二千零二十一年4.月以来始次。除因中外利差缩幼外,也必定水平逆映了地缘政治冲突的影响。3.月11日,离岸人民币汇率相对在岸人民币汇率已贴水近百个基点。

  商品货币受好于大宗商品价格上涨

  由于澳大利亚是重要的铁矿石、煤炭和羊毛等工业材料和棉纺品出口国,而加拿大也是高度依靠原材料出口的国家,是以澳元和加元是国际公认的两大商品货币。从澳元和加元汇率与大宗商品指数的联系来望,两者存在舒坦的强正相干性,外明大宗商品价格上涨利好澳元和加元。另外,由于澳元和加元都是美元指数的构成成分,是以也会因美元指数与大宗商品价格负相干而出现负相干性。美元的走强必定水平上会压迫大宗商品价格,进而按捺澳元和加元兑美元升值;逆之美元的贬值或大水漫灌也会刺激大宗商品价格上涨,促进澳元和加元兑美元升值。

  不过,在俄乌冲突的爆发和升级阶段,美元更多会体现出避险属性。即便是2.月23日至3.月10日布伦特原油价格累计上涨超20%,美元兑加元仍然涨约0.5%。固然同期美元兑澳元跌1.4%,但是仍幼于美指的涨幅。尤其是2.月28日的全球金融大泛动,避险货币完胜商品货币,美元兑澳元和加元单日离别涨0.2%和0.4%。

  当然,历史经验外明,当“暗天鹅”形象豁亮和避险感情退散后,大宗商品价格延续上涨结果可能会利好加元和澳元。而且,固然澳元和加元比不过避险货币,但是还有欧元和英镑“摆烂”衬托。在此期间,澳元兑欧元和兑英镑离别涨4.2%和5.1%;加元兑欧元和兑英镑离别涨2.3%和2.8%。

  旋涡中的欧元、英镑和卢布外现挣扎

  固然俄罗斯出兵乌克兰,但是仿佛也在“暴揍”欧盟和英国。别望欧盟和英国冲在对俄制裁前哨,国际要紧货币中最为受伤的是英镑和欧元。这不光是由于地缘临近的因为和对冲突外溢的哀愁,更是由于欧洲国家与俄罗斯打交道多年,两边经贸去来严谨。根本上,俄罗斯仍是一个欧洲国家。从2.月23日至3.月10日,美元兑英镑和兑欧元离别涨3.5%和2.9%,远超其他要紧货币。

  俄欧30年的联系不是那么和缓说“离异”。自1991年苏联解体后,俄罗斯通常勤苦尝试重回欧洲熟手在行庭,盛开国内市场的同时积极加加与欧洲的贸易去来。在德国牵头的“再接触”政策下,俄罗斯的能源和欧洲的科技金融资源形成互补,度过了一段快速发展时期。这也导致了在俄乌冲突的扯破下,欧盟对俄的制裁会苛重逆噬自身的经济和金融。欧盟高度依靠俄罗斯的能源出口,能源危机对欧盟影响最大。短短十日欧盟当然气价格翻番,通胀前景显然凶化。而欧元贬值也进一步降矬了欧盟抵御输入型通胀的能力。

  3.月10日,欧央走超预期“转鹰”,大幅挑高了今年和明年的通胀预期,摆出姿态要勤苦节制通胀。此举才勉强止住了欧元汇率的颓势。但是,除非俄乌冲突形象好转,欧盟与俄罗斯的金融扯破可能还会延续发酵,毕竟欧盟银走业对俄罗斯的风险敞口最大。由于美国与俄罗斯的久远舛误付,美国制裁的顾虑较少,逆正亏最多的不是本身,搞不好还有的赚。

  俄罗斯受到的制裁是亘古未有的,卢布崩溃也在预想之中。俄罗斯银走被剔除出SWFIT并非国际制裁始例。2012年至2016年,伊朗两次进出敏捷的制裁。俄罗斯经济体量远超伊朗,抵挡风险能力也更强。只不过,美欧第一次履走对央走的制裁,说符切吻契适合其他发达国家凝结了俄罗斯的外储,大大裁减了俄罗斯央走干预外汇市场的能力。双重抨击下,对俄罗斯银走的挤兑快捷爆发。据外媒报道,金融制裁声明发布的当天就有近150亿美元的现金被俄罗斯居民列队取走。

  为了禁止进一步挤兑,俄罗斯央走直接将关键利率从9.5%升迁至20%,同时苏息俄罗斯股市生意,禁止外国投资者卖出俄罗斯证券。但是,这些举措仍无法禁止卢布的大幅贬值。从2.月23日至3.月10日,俄罗斯官方的美元兑卢布报价涨44%,而场外美元兑卢布价格的涨幅更大。此外,如许苛苛的制裁使得原来宽绰的俄罗斯当局将出现技术性违约。由于俄罗斯无法拿出美元和欧元,而与俄罗斯当局发生生意又是忤逆制裁的,是以几乎别国机构能拿到钱。国际评级机构将俄罗斯主权债券下调至最矬级,各大指数公司不得不将其剔除,加剧俄罗斯外汇市场的“出血”。国际货币基金组织也小心到俄罗斯债务违约可能是无法避免的,挑醒要对后续的交叉违约做好准备。

  总之,处于暴风眼的欧洲地区货币都受到俄乌冲突的负面影响,冲突对经济和金融的损害已经无处不在,等待俄乌冲突可能尽快缓解,彼此珍惜和平发展的时光。



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